融石投资组合构建框架(上)

研究人员发现,一般在基于风险和费用的调整后,绝大部分的活跃基金经理在大多数时候的表现都低于应有水平 [1]。固因此大多数活跃管理的基金普遍表现不如预期,但尽管如此,投资者仍经常接获财务顾问告知他们有“具吸引力”或“极好”,能超越市场的投资机会。然而,这些机会往往令人大失所望。

事实是,投资者往往未能充分了解风险调整回报的概念,并且经常只被推荐在相对较短的时间内产生巨大收益的投资产品。鉴于大多数投资者无法客观评估概率和风险,类似的陈述最终会误导他们一味追逐回报而损害他们的投资。

虽然风险调整后回报的概念,或评估与风险相关的投资收益并不算新理念,但财务顾问通常不会正确地向投资者详尽介绍。因此普通投资者通常缺乏适当评估投资组合和金融商品的必要框架。

本文的目的是为投资者提供一个简单的框架来衡量、评估和比较投资组合或 投资基金的绩效。在融石,我们也使用这个框架来客观评估和改善我们客户的投资组合和内部基金的业绩。

基于这个框架,优越的投资组合必须具有以下特征:

  1. 投资组合产生高风险调整收益。
  2. 投资组合产生的回报与金融市场的相关性较低。
  3. 投资组合经受较低的最大资金回撤。
  4. 当损失发生时,投资组合可以迅速从损失中恢复。
  5. 投资组合提供稳定且分布良好的正回报。

风险调整收益

当投资者比较两个投资组合的表现时,他们不仅应该考虑投资产生的回报,还应该考虑 为获得这些回报所承担的风险。.

夏普比率是根据风险调整投资回报率的最常用方法之一。夏普比率最初被称为报酬与变异率,由William F. Sharpe于1966年提出,并于1994年修订为今天使用的公式。

夏普比率计算投资或投资组合每单位波动性或风险的超额回报(高于无风险利率的回报)。比率越高,投资者承担的风险得到的回报就越多。

业界有多种方法,包括阿尔法、贝塔、R平方等,用以衡量风险调整后的回报。然而,本文的目的不是讨论每个指标的计算法和局限性。反之,我们希望帮助投资者理解,仅仅 根据绝对回报来评估投资业绩的天真方法,可能会导致投资者投资于较劣的投资组合。换言之,投资组合经理,对投资者投资组合的风险调整回报进行优化的努力,比他们选择的风险调整指标更为重要。

只要观察以下图表(不应用任何数学公式),就可以很容易地得出投资组合A优于投资组合B的结论,即使两个假设投资组合的最终结果(或绝对回报)是相同的。

投资者需注意的是,从1992年到2022年,标准普尔500指数的夏普比率约为0.64。一般来说,任何夏普比率为1或更大的投资组合都被认为是好的。我们在融石的目标是最大限度地提高我们投资组合的风险调整回报(而不仅仅是绝对回报)。融石为家族理财办公室客户构建的投资组合的夏普比率通常高达2。

去除相关

资产相关性 衡量投资相对于彼此的流动关系。当资产在同一时间向同一方向移动时,为正相关;当一种资产倾向于上升而另一种资产下跌时,这两种资产呈负相关。

两项投资之间的相关性可以使用一种称为皮尔逊相关系数的统计数据来衡量,也可以简称为相关系数。从数学上讲,它是两个变量如何相互移动的统计度量。该度量的范围从负1到正1,其中负1表示完全负相关,正1表示完全正相关。

在融石投资组合构建框架的背景下,我们更关注了解投资组合如何与各种金融市场存在相关。人们也许会问,这种相关性分析重要吗?

简单地说,与市场相关性低的投资组合为投资者 提供了保护 ,尤其是在经济衰退或全球股票抛售时期。

本框架的主要目标之一是使我们能够构建具市场中性的投资组合。换言之,我们倾向于独立于市场方向的投资组合回报。这是通过持有各种资产的多头和空头头寸来抵消市场风险来实现的。

通过抵消市场风险,市场中性投资组合较少受到市场波动和市场风险的影响。随着时间的推移,这可以带来 更稳定和可预测的回报 。在市场低迷时期,市场中性的投资组合也可以帮助投资者保存资本,使其成为规避风险类投资者一项具吸引力的投资选择。

极端损失的规模

“回撤”是投资组合或基金从最高点到最低点的下降百分比。衡量特定时期内的最大回撤是量化投资组合或基金下行风险的实用方法。

回撤给投资者带来重大风险,因为克服回撤所需的投资组合价值可能会大幅上升。 例如,如果投资组合损失 1%,则只需要增加 1.01% 即可恢复到之前的峰值,这看起来可能并不多。 然而,20% 的回撤需要 25% 的回报才能达到旧的峰值。 2008年至2009年金融危机期间,50%的回撤需要100%的增长才能恢复之前的峰值。

限制回撤风险至关重要,我们对我们的投资组合进行了广泛的压力测试。 我们的投资组合构建框架规定,在市场极度低迷时期(例如 2008 年金融危机),我们不会实施任何最大回撤超过 15% 的投资组合。

恢复

在考虑投资组合的下行风险时,不仅要考虑提款的程度,还要 考虑提款需要多长时间才能恢复。.

一个投资组合减少25%可能需要数年时间才能恢复。另一方面,另一个构建良好的投资组合可能会在几个月内弥补损失,在短时间内将投资组合推向峰值。

不幸的事实是,这种规模甚至更糟的股市下跌时有发生。在1871年至2019年的148年中,有11次股票(以标准普尔500指数衡量)摧毁了投资者至少25%的价值(见下表)。在2001年和2008年的经济衰退中,损失超过了40%。

在最糟糕的情况,即20世纪30年代的大萧条,投资者损失了80%以上的资金。如果他们继续投资,须超过15年的时间才能恢复资金。

参考:

[1] SPIVA (S&P Indices Versus Active) 2022 report produced by S&P Dow Jones Indices

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